瓦楞箱板紙景氣度持續(xù)向上
2016年以來,環(huán)保政策趨嚴、環(huán)保督查導致大量小企業(yè)遭遇關停限產(chǎn),箱板瓦楞紙產(chǎn)能持續(xù)收縮,進入2017年,經(jīng)過一輪快速提價期之后,受到主要廠商庫存增加、廢紙價格回落、春節(jié)后下游需求轉(zhuǎn)淡的影響,箱板瓦楞紙價格在3月出現(xiàn)明顯回調(diào)。但從4、5月開始,受規(guī)范廢紙進口文件及環(huán)保限產(chǎn)的影響,疊加市場對后市供給的悲觀預期,市場一時“洛陽紙貴”、箱板瓦楞紙價格再次上漲。
一、小產(chǎn)能加速淘汰,供給持續(xù)收縮,新增產(chǎn)能落地受限
1、環(huán)保督查停產(chǎn)去產(chǎn),改善供給格局。
2、新增產(chǎn)能受限。據(jù)不完全統(tǒng)計,未來三年箱板瓦楞紙主要投產(chǎn)產(chǎn)能分別約為400萬噸、471萬噸和327萬噸。
二、需求維持景氣,箱板瓦楞紙進入旺季
1、電商物流驅(qū)動,下游持續(xù)景氣。紙箱廠下游涵蓋國內(nèi)消費及物流運輸及出口包裝。箱板瓦楞紙下游穩(wěn)增難減。
2、旺季更旺,“二春”可期。
2017年在環(huán)保行動的驅(qū)動下,箱板瓦楞紙在4月提前進入漲價周期;7-8月市場稍冷卻并經(jīng)歷盛夏企業(yè)停機保價期,紙價上漲態(tài)勢緩和;而9月起,為備貨下半年國慶、“雙十一”等下游需求, 箱板瓦楞紙旺季即將到來。
三、成本端持續(xù)上移,原紙價格受支撐
1、“混廢”風聲未過,外廢危機又來。
國務院辦公廳7月發(fā)布《禁止洋垃圾入境推進固體廢物進口管理制度改革實施方案》,明確禁止進口來自未經(jīng)分揀的廢紙。我國每年進口廢紙約3000萬噸,其中 混廢進口約為500-600萬噸(海關總署統(tǒng)計數(shù)據(jù))。2017年6月,混廢進 口40.7萬噸,同比下降13.4%。廢黃板紙從4月份的不到1400元/噸 上漲到當前的2400元/噸,上漲高達1000元/噸,漲幅達70%以上。
2、目前外廢價格不升反降,疊加匯率上行影響,國外廢剪刀差不斷拉大。
其一方面是由外廢供需短期內(nèi)波動,另外由于環(huán)保因素下外廢批條遲遲不下,國內(nèi)市場需求的短期縮緊。中長期來看,由于高壓環(huán)保下廠家拿到外廢批條的困難度提升,擁有外廢資質(zhì)的公司將享有更低的原材料成本,盈利能力會高于沒有外廢配額的小廠。行業(yè)內(nèi)大廠的環(huán)保投入大,外廢配額的持續(xù)性和穩(wěn)定性高。
山鷹紙業(yè):原材料采購、新增產(chǎn)能、包裝業(yè)務等分析
公司在發(fā)展造紙的同時持續(xù)擴大紙箱經(jīng)營規(guī)模,實現(xiàn)“四位一體”——上游覆蓋全球的廢紙回收的網(wǎng)絡,中端造紙、下游包裝產(chǎn)業(yè)及覆蓋十余個城市的原料回收網(wǎng)絡和鐵路專用線、水運專用碼頭及自備電站等一系列配套設施體系積。2016 年公司并表子公司54家,實現(xiàn)全產(chǎn)業(yè)鏈覆蓋。
隨著80萬噸新產(chǎn)能的逐步釋放,疊加公司不斷對生產(chǎn)線技術改造的投入力度,公司2016年生產(chǎn)能力繼續(xù)提升,公司2016年全年生產(chǎn)機制紙354萬噸,同比增長20.41%,同年實現(xiàn)營業(yè)收入121.35億元,同比增加24%;
一、大廠成本端優(yōu)勢更為明顯,集中度提升帶動議價能力增強
成本端因素一:外廢配額
由于國外資源充裕,一手紙箱多由木漿生產(chǎn),故相比較國廢,外廢質(zhì)優(yōu)價高,成為生產(chǎn)高品質(zhì)箱 板瓦楞紙的重要原材料,目前山鷹紙業(yè)廢紙進口比例接近 60%。
1、穩(wěn)定的廢紙收購渠道、進口廢紙資質(zhì)與配額成為龍頭企業(yè)的核心競爭力。
廢紙的配額是由不同企業(yè)的環(huán)保水平以及往年申請的外廢額度來決定的。小企業(yè)由于環(huán)保設備不完備等原因,只有部分企業(yè)能拿到廢紙配額;而大廠則是由于歷年的環(huán)保投入加之一如既往的外廢申請,因此外廢進口額度較為穩(wěn)定。
2、內(nèi)外廢價格倒掛明顯,外廢的重要性愈加凸顯。
當前內(nèi)外廢價格倒掛800元左右,因此擁有外廢資質(zhì)的公司將享有更低的原材料成本,盈利能力會高于沒有外廢配額的小廠。 另一方面,由于2018年開始國家禁止進口混合廢紙,而每年約有500-600萬噸的混廢應用于瓦楞箱板紙和灰底白板紙上,一旦禁令開啟,下游對混廢的需求會轉(zhuǎn)移到國廢上,國廢的價格長期看漲,而大廠由于信用度和現(xiàn)金流都好于小廠,打包站會優(yōu)先供給給大廠,導致小廠的原材料的可得性受限。
3、小廠由于缺乏成本優(yōu)勢會自然出清,集中度提升是大勢所趨。
由于原材 料成本攀升,瓦楞箱板紙價格更是連創(chuàng)新高。箱板紙含稅價格已經(jīng)從4月份的3900元/噸漲至目前的5900元/噸,瓦楞紙由于全廢紙生產(chǎn),價格上漲更為明顯,其價格從4月份的2800元/噸漲至5500元/噸。我們認為,原紙目前上漲過快,但是漲幅會邊際遞減,小廠在外廢配額的受限的前提下,成本會明顯高于大廠,且部分小廠或出現(xiàn)原材料受限而導致無法生產(chǎn)的情況,盈利能力受到壓縮會導致小廠淘汰,行業(yè)的集中度進一步提升,大廠的議價能力增強。
4、公司面向國內(nèi)外建立了完善的回收網(wǎng)絡
2016年,公司廢紙采購量410萬噸,較2015年增長13.4%,由于國外廢紙采購價格較低且纖維長質(zhì)量好,公司國外廢紙采購量較2015年增長26.3%至269萬噸,國內(nèi)廢紙采購量較2015年減少5.1%至141萬噸。公司從成本端把控風險,擴充來源,積極布局海內(nèi)外廢紙收購渠道形成產(chǎn)業(yè)鏈規(guī)模效應,采購價格優(yōu)勢凸顯。
成本端因素二:自備電廠環(huán)保降本。
根據(jù)模擬數(shù)據(jù),自備電廠成本約為0.25~0.3元/噸,吸收上網(wǎng)電價約為 0.6 元/噸,以噸紙生產(chǎn)消耗500度電測算,自備電廠相較完全不自備電廠節(jié)約噸紙成本約為150元。
二、產(chǎn)能加速擴張,布局歐洲,加密國內(nèi)
目前公司已形成年產(chǎn)354萬噸包裝用紙(箱板原紙和新聞紙) 和 11.61 億平方米中高檔包裝紙箱(紙制品) 的生產(chǎn)能力,其中新聞紙19萬噸,箱板瓦楞紙 335萬噸,但是公司會根據(jù)市場的需求情況調(diào)整生產(chǎn)線,部分新聞紙生產(chǎn)線也可用作生產(chǎn)箱板瓦楞紙。
1、公司近年來持續(xù)滿產(chǎn)。
2、公司箱板紙創(chuàng)收營收持續(xù)上升,2017 年上半年公司箱板紙實現(xiàn)營收 57 億元,同比增長 38.1%。
3、定增項目擴產(chǎn)能,比肩理文追玖龍。
公司目前共有兩個生產(chǎn)基地,分別 位于安徽省馬鞍山市和浙江省海鹽縣,共擁有9條包裝紙生產(chǎn)線,產(chǎn)能規(guī)模僅次于玖龍和理文,位居國內(nèi)第三位。2017年9月,公司變更2016年募投項目為“年產(chǎn)42萬噸低定量瓦楞原紙/T紙生產(chǎn)線項目、年產(chǎn)38萬噸高定量瓦紙和年產(chǎn)47萬噸低定量T2/T紙生產(chǎn)線項目,產(chǎn)線投產(chǎn)后公司包裝紙產(chǎn)能將擴張到481萬噸,與理文造紙目前563萬噸/年產(chǎn)能僅差82萬噸。公司預計年產(chǎn)42萬噸低定量瓦楞原紙/T紙生產(chǎn)線項目達產(chǎn)后,預計年銷售收入為12.74億元萬元,凈利潤1.83億元;年產(chǎn)38萬噸高定量瓦紙和年產(chǎn)47萬噸低定量T2/T紙生產(chǎn)線項目達產(chǎn)后,預計 年銷售收入為25.98億元,凈利潤3.49億元。
4、外延并購促發(fā)展:公司全資控股公司 Goldcup 瑞典公司收購HBB公司, 持有Nordic公司61.2%的股權,Petek公司持有Nordic公司38.8%的股權,本次收購是公司實施國際化發(fā)展戰(zhàn)略的重要舉措之一,使公司進 入了高盈利的特種紙細分領域。
三、下游包裝:原紙漲價日,包裝整合時
1、包裝企業(yè)處于洗牌階段。
瓦楞箱板紙包裝整個產(chǎn)業(yè)鏈處于漲價通道,而包裝企業(yè)由于面對的上下游行業(yè)集中度都較高,而包裝行業(yè)內(nèi)小企業(yè)較多且分散,在產(chǎn)業(yè)環(huán)節(jié)上議價能力相對較弱,因此在價格傳導的時間和力度上都處于弱勢。報告中認為,原紙的加速上漲會導致部分包裝企業(yè)無法順利且及時進行價格傳導,導致資金鏈斷裂從而退出市場,而在包裝行業(yè)洗牌時,對于產(chǎn)業(yè)鏈一體化的企業(yè)更能抵御市場的波動,搶占更多的訂單,提高市占率。
2、公司擁有產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢+區(qū)位優(yōu)勢。
公司目前擁有14家包裝子公司,分別布局于全國幾大經(jīng)濟圈,同時,公司的造紙業(yè)務最佳銷售半徑正好覆蓋上海、浙江、江蘇、安徽等地區(qū),區(qū)域內(nèi)箱板紙、瓦楞原紙的需求量旺盛,且廢紙產(chǎn)生量大,也是良好的原料市場。
3、包裝盈利能力提升空間大。
公司包裝的原材料部分自給,但公司2016年包裝毛利率僅為12.13%,顯著低于同行業(yè),可見公司的包裝毛利率有較大的提升空間。