日前，證監(jiān)會官網(wǎng)預(yù)披露了河南江河紙業(yè)股份有限公司（簡稱“江河紙業(yè)”）招股書。招股書顯示，江河紙業(yè)此次IPO擬登陸深交所主板，發(fā)行數(shù)量不超過6,880萬股。

江河紙業(yè)成立于2002年，是一家集特種紙及造紙裝備研發(fā)、生產(chǎn)和銷售于一體的大型現(xiàn)代化制造企業(yè)，主要產(chǎn)品包括信息及商務(wù)交流用紙、特種印刷專用紙、食品包裝及離型紙、造紙裝備及技術(shù)服務(wù)四大類。

上世紀九十年代，武陟紅麻造紙廠在河南省武陟縣投資設(shè)立，1993年4月至1999年4月，紙廠投資3.35億元購入多國進口設(shè)備，但是由于技術(shù)問題始終無法試車成功。

2002年，身為制漿造紙高級工程師的山東漢子姜豐偉被武陟縣看中，由其牽頭成立武陟縣江河紙業(yè)有限責(zé)任公司（下稱“江河紙業(yè)”）租賃紅麻造紙廠相關(guān)設(shè)備以盤活國有資產(chǎn)。如今，歷經(jīng)近20年的發(fā)展，江河紙業(yè)已發(fā)展成為年產(chǎn)能60萬多萬噸的知名特種紙生產(chǎn)企業(yè)。

在2002年成立江河紙業(yè)之初，江河紙業(yè)的使命便是“盤活”紅麻紙廠，然而隨著江河紙業(yè)實現(xiàn)盈利，原本的租賃協(xié)議僅一年便被作廢，紅麻紙廠的設(shè)備、資產(chǎn)陸續(xù)被轉(zhuǎn)賣給了江河紙業(yè)，而江河紙業(yè)的國有股份也在未經(jīng)評估、掛牌的情況下轉(zhuǎn)賣給了姜豐偉等人。

“盤活紅麻紙廠”的初衷僅在江河紙業(yè)成立一年之后便被各方拋諸腦后，伴隨著增資、國有股退出等動作之后，姜豐偉僅以30萬元的原始出資便逐步實現(xiàn)了對江河紙業(yè)的實際控制，而投資3億多元的紅麻紙廠則一步步的將資產(chǎn)、設(shè)備以及土地變賣給江河紙業(yè)，最終銷聲匿跡。

不論是在姜豐偉個人增資、國有股退出轉(zhuǎn)讓以及紅麻紙廠資產(chǎn)變賣過程中，相關(guān)的資產(chǎn)評估工作都未曾進行并多次違反國資管理的相關(guān)規(guī)定，上述國有股退出以及國有資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓過程中存在的問題是否涉嫌國有資產(chǎn)流失，是否會對江河紙業(yè)ipo工作構(gòu)成障礙，還有待觀察。

帶病闖關(guān)，江河紙業(yè)IPO為何不被看好

20年前，姜豐偉開始了人生最重要的一場冒險游戲。20年后的今天，他統(tǒng)帥著江河紙業(yè)沖向A股市場。面對當年30萬撬動數(shù)億國資，無真實交易背景票據(jù)融資28億等系列的空手套游戲，誰會批準江河紙業(yè)進入A股？

那是一個聽上去很久遠的故事。河南武陟縣在1993年到1994年花了3.35億進口多國設(shè)備，搞紅麻造紙廠?？墒羌夹g(shù)問題，設(shè)備一直趴著沒法用。

到了2002年7月13日，武陟投資、武陟綠宇、姜豐偉、李蔭培簽訂《合作合同》，決定共同投資設(shè)立江河紙業(yè)，使命是通過租賃設(shè)備的方式來盤活紅麻造紙廠的資產(chǎn)。其中，姜豐偉出資166萬元，持股20.75%。

第一個空手套游戲開始了。姜豐偉實際出資只有30萬元，其中136萬元是武陟投資贈予的。武陟縣覺得姜豐偉是高端人才，贈送17%的股份就是想盤活3個多億的國有資產(chǎn)。

為了建設(shè)一家國際領(lǐng)先水平的造紙企業(yè)，自1993年4月份開始，陸續(xù)六年時間，河南武陟縣拿著世界銀行貸款，耗資3.36億元從美國、日本、德國、俄羅斯等8個國家進口了具有國際領(lǐng)先水平的造紙裝備。

然而雖然裝備先進，但是當各國裝備組裝在一起，如何順暢銜接卻在技術(shù)上出了大問題。焦作日報的一篇報道稱，紅麻紙廠多方請人施救，工藝設(shè)計改來改去，諸多技術(shù)故障依然如故?！?999年4月至2001年9月間，紅麻造紙廠3次試車均未能成功，白白扔掉啟動資金近1億元。至此，巨額投資非但沒有產(chǎn)生效益，反而累計虧損4579萬元，縣財政每年不得不為此支付世行利息1923萬元，占到縣財政年收入的19．97％。”焦作日報報道稱。就在當?shù)卣疅o計可施之時，正在廣東湛江冠龍紙業(yè)公司擔(dān)任高級工程師的姜豐偉被武陟縣看中，并決定由其牽頭改造技術(shù)裝備，盡快讓紅麻紙廠“起死回生”。江河紙業(yè)成立的初衷便是通過租賃紅麻紙廠機器設(shè)備的方式讓紅麻紙廠“起死回生”?！肮緦t麻造紙廠的造紙系統(tǒng)及相關(guān)設(shè)施實施15年的租賃經(jīng)營，姜豐偉享有獨立經(jīng)營權(quán)、留用資金支配權(quán)、勞動用工權(quán)及人事管理權(quán)等?！苯棺魅請蟮膱蟮婪Q。工商資料顯示，江河紙業(yè)成立之初的注冊資本為800萬元，武陟投資實物出資160.70074萬元、現(xiàn)金出資259.29926萬元，合計出資420萬元，其中136萬元出資贈予姜豐偉，武陟投資出資額占注冊資本比例為35.50%；武陟綠宇以現(xiàn)金出資200萬元，占注冊資本比例為25%;姜豐偉共出資166萬元，其中自有出資30萬元，136萬元由武陟投資贈予，姜豐偉出資額占注冊資本比例為20.75%；李蔭培以現(xiàn)金出資150萬元，占注冊資本比例為18.75%。也就是說，在江河紙業(yè)成立之初，姜豐偉便獲得了來自武陟縣的一份“大禮”，其個人僅以30萬出資便獲得了20.75%的股份，其中17%為無償贈予。

可是江河紙業(yè)成立一年，紅麻造紙廠沒有起死回生，武陟縣決定在2003年9月將資產(chǎn)變賣給江河紙業(yè)。政府文件顯示，當時轉(zhuǎn)讓給江河紙業(yè)的紅麻造紙廠資產(chǎn)為9661.4萬，江河紙業(yè)要承擔(dān)紅麻造紙廠的銀行債務(wù)9301.96萬。而差額359.45萬元，也全免掉了。

第二個更為蹊蹺的游戲，在紅麻造紙廠賣身6個月后。2003年，江河紙業(yè)營收1.33億，盈利452萬?？墒堑搅?004年3月，作為持股31.555%的國資武陟投資決定退出江河紙業(yè)，轉(zhuǎn)讓款為409.54萬，其中21.445%轉(zhuǎn)讓給姜豐偉。當年，江河紙業(yè)營收2.15億，利潤1084萬。

2004年2月1日，國家就開始實施國有產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓需要評估、掛牌交易。可是姜豐偉沒有按照游戲規(guī)則，就廉價買下了國資股份，而之前他已經(jīng)增資100萬。在2004年3月后，姜豐偉持股比例提高到51%，成為江河紙業(yè)的實際控制人。

既然江河紙業(yè)已經(jīng)在短期內(nèi)便實現(xiàn)了盈利且貢獻了利稅，而紅麻紙廠的債務(wù)也由江河紙業(yè)承接，令當?shù)卣畵项^的問題已然完美解決，而且作為武陟縣兩家國資企業(yè)的武陟投資和武陟綠宇合計持股比例高達53.78%，既可對江河紙業(yè)實現(xiàn)絕對控制，又可以獲得超半數(shù)的投資收益。然而本應(yīng)在江河紙業(yè)盈利之后“躺贏”的時間點上，當?shù)卣畢s選擇將股份清零退出。2004年3月10日，武陟縣財政局向縣政府提交了《關(guān)于武陟縣投資有限責(zé)任公司在武陟縣江河紙業(yè)有限責(zé)任公司國有資本金退出的請示》(武財字[2004]11號)。該請示提出，根據(jù)焦政[2003]4號文件、武企權(quán)改[2004]6號文件和武陟投資關(guān)于江河紙業(yè)國有資本金退出的申請，為了進一步轉(zhuǎn)換經(jīng)營機制、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)、實現(xiàn)企業(yè)效益最大化，請示將武陟投資持有的武陟縣江河紙業(yè)有限公司31.555%的國有資本金出資額退出。2004年3月16日，武陟縣人民政府批復(fù)同意了退出決定。2004年3月20日，江河紙業(yè)召開股東會并作出決議，同意:(1)武陟投資國有資本退出，武陟投資將其持有的31.555%的出資額分別轉(zhuǎn)讓給姜豐偉21.445%，綠宇化電5.78%，李蔭培4.33%，轉(zhuǎn)讓價款為409.54萬元。而此次國有股份的退出，也并沒有按照規(guī)定履行資產(chǎn)評估以及備案手續(xù)。

如果不是江河紙業(yè)想IPO，第三個令人大開眼界的游戲還不為人知。只有13.03億凈資產(chǎn)的江河紙業(yè)想募集19.75億資金，一半用于擴張產(chǎn)能，一半用于補充流動資金。

18年前，江河紙業(yè)凈利潤超過千萬，18年后平均在1.8億左右。急于IPO是因為公司已經(jīng)出現(xiàn)流動性風(fēng)險。從2018年開始，江河紙業(yè)的營收就開始江河日下，從41.67億，一路下滑到2020年的33.87億。利潤也開始從同期的1.9億下滑到1.78億。

提交IPO申請時，江河紙業(yè)39.88億總資產(chǎn)，流動資產(chǎn)20.85億，負債26.85億，其中流動負債高達25.18億。其中，短期的流動負債超過12億，2022年3月之前是還款的高峰期，對于貨幣資金只有5.03億的江河紙業(yè)來說，償債壓力巨大。

從2018年開始到2021年一季度，江河紙業(yè)的流動比率，一直低于1。這意味著，江河紙業(yè)一直都面臨著巨大的償債壓力，且償債能力很弱。

江河紙業(yè)玩兒了一個大開眼界的游戲：無真實交易背景票據(jù)融資。公開數(shù)據(jù)顯示，2018年江河紙業(yè)通過向銀行存入保證金，向銀行開具承兌匯票，并通過關(guān)聯(lián)方進行票據(jù)貼現(xiàn)獲取資金11.35億，2019年10.64億，2020年7.32億。同期，江河紙業(yè)還玩兒轉(zhuǎn)貸融資，這種融資也存在無真實業(yè)務(wù)支持的情況，2018年轉(zhuǎn)貸5.37億，2019年7.49億，2020年5250萬。

不難發(fā)現(xiàn)，江河紙業(yè)在銀行的空手套游戲能力越來越弱，因為按照《票據(jù)法》的規(guī)定，無真實貿(mào)易背景支持的票據(jù)融資是違法的?？墒墙蛹垬I(yè)的償債壓力很大，怎么辦呢？

在向?qū)嶋H控制人及其家屬、職工拆借資金后，于2020年3個月內(nèi)進行了5次增資擴股，引入8名股東。新進來的股東有對賭，如果在2022年12月31日之前，江河紙業(yè)不能上市，將面臨回購賠錢的壓力。

江河紙業(yè)猶如一個饑渴的人，現(xiàn)在急需要通過IPO融資，解決對賭跟償還債務(wù)的壓力?？墒钱斈晟嫦訃匈Y產(chǎn)流失的懸案未決，大規(guī)模的無真實貿(mào)易背景融資的問題，誰敢批準這樣的企業(yè)到A股來呢？

資本市場是資源優(yōu)化配置的樞紐，但絕對不是圈錢的游樂場。面對江河紙業(yè)帶病闖關(guān)IPO，也許，老百姓會說，他們那都是癩疙寶吃豇豆，懸吊吊的喲。